[경제] 두산로보틱스가 두산밥캣을 100% 자회사로 만드는 법

두산, 두산에너밀리티

두산로보틱스가 두산밥캣을 100% 자회사로 만드는 법

update, 12-10

두산 지배구조 개편 무산…에너빌리티·로보틱스 분할합병 철회(종합) < IB/기업 < 기사본문 - 연합인포맥스, 2024-12-10

두산에너빌리티는 10일 신설법인을 분할해 보유한 두산밥캣 지분을 넘기고, 이를 두산로보틱스로 이관하는 분할·합병안을 의결할 임시 주주총회를 열지 않기로 했다고 공시했다.
이에 따라 두산에너빌리티와 두산로보틱스 간 합의한 분할·합병 계약 역시 해제
두산 측은 비상 계엄령 사태 등 국내 증시가 하방 압력을 받으면서 두산에너빌리티와 두산로보틱스 주가가 주식매수청구권(주매청) 행사가액 밑으로 급락한 영향이 컸다고 설명
두산에너빌리티와 두산로보틱스는 분할·합병안을 발표하면서 주매청 행사 가액을 각각 2만890원과 8만472원으로 제시했다.
다만, 비상계엄 사태 직후부터 주가가 급락해 이날 양사의 주가는 각각 1만7천150원, 5만2천300원으로 장을 마감했다.

update, 11-29

ISS, 두산에너빌리티·로보틱스 분할합병 반대 권고 | 연합뉴스, 2024-11-29

글로벌 의결권 자문사 ISS가 ’두산에너빌리티’와 ’두산로보틱스’간 분할합병에 반대할 것을 권고
ISS는 보고서에서 에너빌리티와 로보틱스 간 자본거래에는 지배주주와 일반주주 간 이해가 상충한다고 짚으며 “이러한 이해상충은 소수주주를 희생시키면서 얻는 지배주주의 이익을 위해 로보틱스와 에너빌리티에 대한 박지원 에너빌리티 회장의 영향력을 이용하려는 경제적 유인으로 이어질 수 있다”고 지적했다.
이어 “외부 평가기관을 거쳤지만 이 같은 이해관계를 보호하려는 노력이 부족해 보이며 해당 거래는 사외이사로 구성된 특별위원회 검토를 거치지 않았다”면서 “중대한 이해상충을 고려할 때 회사를 위한 최선의 대안이라고 볼 수 없다”고 우려했다.
ISS는 “에너빌리티를 하나의 사업에 집중하게 하고 비핵심 투자 자산을 분리하는 분할에 대한 장점은 있지만 합병 거래는 설득력 있는 근거가 부족하다”면서 “현금을 얻게 되는 (두산밥캣에 대한) 단순 지분매각보다 복잡한 분할 합병을 진행하기로 한 이사회 결정은, 현금 수익이 부채를 더욱 줄이고 두산에너빌리티의 사업 확장 계획에 재무적으로 기여할 수 있다는 점을 고려할 때 최선이 아닌 것으로 보인다”고 판단했다.
그러면서 “해당 의안에 반대표를 던지는 것이 타당하다”며 “비핵심 지분을 분할하는 것은 전략적인 의미가 있지만 로보틱스와 합병하는 논리는 설득력 있는 근거가 부족하고 밸류에이션도 불리하다”고 덧붙였다.

update, 11-08

두산 “회계법인 두 곳 추가로 합병비율 검증…위법 없다 결론”, 2024-11-08

두산로보틱스와 두산밥캣 지분을 보유한 두산에너빌리티 분할신설부문 간 합병을 추진 중인 두산그룹이 회계법인 두 곳으로부터 추가 검증을 받았다고 밝혔다. 검토 결과 자본시장법 등에서 규정하는 합병가액 산정방법에 위배되지 않았다는 설명이다.

당연히 위법은 아님, 문제는 주주권리 침해하는 이 비율을 회사에서 괜찮다며 논점을 흐리고 있는 것임.

update, 10-20

얼라인 두산밥캣, 로보틱스 합병 포기 공표해야 | 한국경제

두산에너빌리티를 기존 사업회사와 두산밥캣 지분을 소유한 신설 투자회사로 인적분할하고 이 분할신설법인을 두산로보틱스와 합병하는 안은 여전히 추진되고 있다.

즉, “두산로보틱스B는 나머지 두산밥캣의 지분 약 54%에 대해서 ’포괄적 주식 교환’을 실시”하는 부분만 안하는 것

update, 08-05

불공정 비판에 고개 숙인 두산…밥캣·로보틱스 합병 ‘강행’, 2024-08-04

두산그룹이 ‘알짜’ 회사인 두산밥캣을 계열사끼리 뗐다 붙였다 하는 방안을 발표한 뒤 관련 회사들의 주가 하락이 이어지자 주주들에게 충분한 설명이 부족했다고 사과했다. 금융감독원이 두산로보틱스가 제출한 합병 관련 증권신고서를 반려하는 등 시장 내 부정적인 반응이 커지자 뒤늦게 소통에 나서겠다고 한 것이다. 그러나 일반 주주들이 불공정하다고 목소리를 높인 ’분할·합병 비율’은 고수하겠다는 뜻을 밝혔다.

…

천준범 한국기업거버넌스 포럼 부회장(변호사)은 주주서한 내용에 대해 “회사가 추상적으로 나열한 사업적 시너지는 현재로서는 검증이 불가능하다. 그보다 이 사업들을 합치면 좋아진다는 말만 한다. 합병의 출발선, 합병 비율이 불공정하다는 비판에 대해서는 아무 말을 하지 않았다”고 평가했다

update, 07-24

‘밸류업 역행’ 두산 구조개편에 칼 빼든 금융당국…“정정신고서 요청” - 머니투데이

금융감독원은 24일 두산로보틱스의 합병, 주식의포괄적교환·이전 관련 증권신고서에 대해 정정신고서 제출을 요구했다고 공시했다.

분할 합병 절차

from ref. 2:

두산에너빌리티를 ‘두산에너빌리티 + 신설법인A’ 로 인적분할한다.
이 신설법인 A 는 두산에너빌리티가 갖고 있던 ‘두산밥캣’ 지분 46%를 가지고 분사한다.
- 인적분할 비율은 1 : 0.2474030 이다. [ref. 2]
- 예를 들어, 두산에너빌리티의 원래 가치가 1조2474억원 이었다고 한다면, 인적분할 후에, ’두산에너빌리티’는 1조원이 되고, ’신설법인 A’는 2474억원이 되는 것이다.
이 ‘신설법인 A’ 와 ’두산로보틱스’를 흡수합병한다. (편의상 두산로보틱스B로 부른다.)
- 이 때 합병비율은 두산로보틱스 0.1275856주에 대해서 신설법인A 는 1주 이다.
- 즉, 새롭게 합병돼서 만들어진 ’두산로보틱스B’의 1주를 받으려면, 기존 두산로보틱스를 1주 갖고 있던지, 아니면, ’신설법인A’의 지분 약 7.84 주를 들고 있어야 한다.
두산로보틱스B는 이제 두산밥캣 지분 46%를 갖고 있게 된다.
두산로보틱스B는 나머지 두산밥캣의 지분 약 54%에 대해서 ’포괄적 주식 교환’을 실시한다.
- 포괄적 주식교환은 양사가 주주총회에서 승인을 얻어야 한다.
- ‘두산밥캣, 포괄적 주식교환 계약서’ 에 보면 다음처럼 주식교환을 하겠다고 승인했다.
‘두산로보틱스’ 및 두사밥캣의 이사회는 본 계약 체결일에 본 계약에 정한 조건에 따른 당사자들 사이의 주식교환(“본건 포괄적 주식교환”)을 승인하였다.
’두산밥캣’주식을 가져오면, ’두산로보틱스B’의 주식으로 바꿔주는 것이다. 이것이 싫으면 주식매수청구를 할 수 있다.

주식의 포괄적 교환: 회사A가 주식의 포괄적 교환에 의해 회사B의 발행주식의 100%를 소유하는 회사가 되는 것 (참고: ref. 5)

문제점

두산로보틱스는 시장에서 장부가의 15.7배(PBR 15.7) 로 거래되는데, 두산밥캣은 시장에서 장부가의 0.87배(PBR 0.87)에 거래되고 있다.

그래서 두산로보틱스주식으로 두산밥캣을 맞교환하면 훨씬 이득이 된다.

우리나라의 고질적인 문제이기도 하지만, 합병비율이 문제가 된다.
2024-07-12 기준, 두산로보틱스의 PBR 은 15.7배이다. (종가: 105,700원)
2024-07-12 기준, 두산밥캣의 PBR 은 0.87배이다. (종가: 54,600원)
2024-07-12 기준, 두산에너빌리티의 PBR 은 1.82배이다. (종가: 20,900원)
보통주의 가격은 두산로보틱스는 80,114원 / 두산에너빌리티는 10,221원 으로 평가했다. ref.2
보통주의 가격은 두산로보틱스는 80,114원 / 두산밥캣은 50,612원 으로 평가했다. ref. 6

왜 이런 방식을 택했는가

이 방법의 핵심은 가지고 있는 주식의 가치를 뻥튀기하고, 뻥튀기된 이 주식을 이용해서 알짜회사의 지분과 맞교환하는 것이다.

보통은 맞교환하는 방법으로 ’합병’을 택하는데,
이번 두산은 ’포괄적 주식교환’의 방법을 이용했다.
이 ‘포괄적 주식교환’ 방법을 써먹으려면, 뻥튀기 한 회사가 알짜회사를 자회사로 두고 있어야 한다.
그래서 ‘두산로보틱스’와 ’신설법인 A’ 를 합병시켜서 ’두산밥캣’을 자회사로 만든 것이다.

Reference

[경제] 비용의 성격별 분류에서 재고자산 변동의 의미

작성자: koosal - 7월 14, 2019

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